DCF (Méthode des flux de trésorerie actualisés) : Les bases

Qu'est-ce que le DCF ?

Le DCF (Discounted Cash Flow, ou méthode des flux de trésorerie actualisés) est une méthode d'évaluation qui consiste à additionner tous les flux de trésorerie futurs qu'une entreprise est censée générer, en les actualisant pour refléter le fait que l'argent futur a moins de valeur que l'argent actuel. Alors que le PER ou le PBR s'appuient sur une comparaison relative avec d'autres entreprises, le DCF est plus proche d'une évaluation absolue, calculant la valeur uniquement à partir des flux de trésorerie que l'entreprise elle-même est capable de générer.

La prémisse fondamentale est simple : 1 000 000 € aujourd'hui n'équivaut pas à 1 000 000 € dans un an. Même la même somme d'argent perd de son pouvoir d'achat avec le temps en raison de l'inflation et du coût d'opportunité. Le DCF traduit cette valeur temporelle de l'argent en une formule, et cet article est une explication éducative pour en comprendre le principe.

Calcul du taux d'actualisation et de la valeur actuelle

Le taux d'actualisation est l'outil qui permet de convertir les flux de trésorerie futurs en valeur actuelle. Si r est le taux d'actualisation et n le nombre d'années, la valeur actuelle d'un flux de trésorerie dans n années est calculée par la formule 'Flux de trésorerie futur ÷ (1+r)^n'. Par exemple, si le taux d'actualisation est de 10%, la valeur actuelle de 1 100 000 € dans un an est de 1 100 000 ÷ 1,1 = 1 000 000 €, et celle de 1 210 000 € dans deux ans est de 1 210 000 ÷ 1,21 = 1 000 000 €.

Dans l'évaluation d'entreprise, le coût moyen pondéré du capital (CMPC ou WACC) est généralement utilisé comme taux d'actualisation. Le CMPC est la moyenne pondérée du rendement exigé par les actionnaires et du taux d'intérêt de la dette, en fonction de la structure du capital. Plus le taux d'actualisation est élevé, plus la valeur actuelle des flux de trésorerie lointains diminue rapidement, de sorte qu'une seule hypothèse sur le taux d'actualisation peut fortement influencer les résultats.

Le DCF actualise généralement les flux de trésorerie individuels sur une période prévisible de 5 à 10 ans, puis regroupe la période ultérieure en un 'modèle de croissance perpétuelle' pour calculer la valeur terminale. La valeur terminale représente souvent plus de la moitié de la valeur totale, ce qui signifie que les hypothèses concernant la période de fin ont un impact significatif.

Calcul à travers un exemple simple

Supposons qu'une entreprise génère un flux de trésorerie disponible (FCF) constant de 10 milliards € par an, avec un taux d'actualisation de 10% et un taux de croissance perpétuelle de 2%. La valeur des flux de trésorerie perpétuels en croissance est calculée par 'FCF × (1 + taux de croissance) ÷ (taux d'actualisation − taux de croissance)', ce qui donne 10 milliards € × 1,02 ÷ (0,10 − 0,02) = environ 127,5 milliards €.

Si la dette nette (dette moins trésorerie) est de 27,5 milliards €, la valeur pour les actionnaires est de 127,5 − 27,5 = 100 milliards €. Si le nombre d'actions en circulation est de 1 million, la valeur intrinsèque par action est estimée à environ 100 000 €. Si le cours actuel de l'action est de 70 000 €, cela pourrait être interprété comme une sous-évaluation selon ce calcul ; si elle est de 130 000 €, comme une surévaluation.

Cependant, ces chiffres n'ont de sens que si les hypothèses d'entrée sont exactes. Si le taux d'actualisation est réduit de seulement 1 point de pourcentage, de 10% à 9%, le dénominateur passe de 0,08 à 0,07, ce qui augmente la valeur d'environ 14%. Il est important de garder à l'esprit que de petits changements dans les hypothèses peuvent modifier considérablement les résultats.

Comment l'utiliser en pratique

Le DCF est plus utile comme cadre de réflexion que comme outil pour obtenir une réponse unique. Il est préférable de diviser les scénarios en conservateur, neutre et optimiste, de calculer la valeur intrinsèque pour chacun, puis de faire un calcul inverse pour voir quel scénario le cours actuel de l'action reflète, ce qui permet d'évaluer le niveau d'attente du marché.

Le DCF est relativement bien adapté aux entreprises dont les flux de trésorerie sont stables et prévisibles, comme celles des secteurs des télécommunications, des services publics ou des biens de consommation de base, où les fluctuations des revenus sont faibles. À l'inverse, pour les jeunes entreprises en croissance qui sont déficitaires ou dont le modèle économique change fréquemment, il est difficile d'estimer les flux de trésorerie futurs, ce qui réduit la fiabilité du DCF utilisé seul.

C'est pourquoi, en pratique, le DCF est utilisé pour établir une valeur absolue, et des indicateurs relatifs tels que le PER ou l'EV/EBITDA sont utilisés pour une validation croisée. Combiner les méthodes afin que les faiblesses de l'une soient compensées par les forces de l'autre est une approche courante sur les marchés coréen et américain.

Pièges et limites

La plus grande faiblesse du DCF est sa sensibilité aux données d'entrée. De légères variations dans les hypothèses de taux d'actualisation, de taux de croissance ou de valeur terminale peuvent faire fluctuer considérablement les résultats, permettant de justifier n'importe quel cours d'action en ajustant les hypothèses pour correspondre à la conclusion souhaitée. Une formule sophistiquée ne garantit pas l'exactitude de la conclusion.

De plus, le taux de croissance perpétuelle ne peut pas dépasser le taux de croissance économique à long terme. Aucune entreprise ne peut croître indéfiniment plus vite que l'économie dans son ensemble, il est donc raisonnable de maintenir le taux de croissance perpétuelle dans une fourchette conservatrice, comme 2 à 3%. Le gonfler de manière excessive conduirait à une valeur terminale irréaliste.

En fin de compte, la valeur du DCF ne réside pas dans la précision des chiffres, mais dans sa capacité à révéler les hypothèses sous-jacentes au cours actuel de l'action. Cet article est un document éducatif destiné à comprendre les principes d'évaluation, et non une recommandation d'investissement.

Points clés à retenir

Premièrement, le DCF est une évaluation absolue qui additionne les flux de trésorerie futurs actualisés à leur valeur actuelle. Deuxièmement, les hypothèses de taux d'actualisation et de taux de croissance perpétuelle déterminent les résultats, il est donc essentiel de les examiner en profondeur pour différents scénarios. Troisièmement, il faut se rappeler que la valeur terminale représente une part importante et que le DCF est bien adapté aux entreprises ayant des flux de trésorerie stables.

Plutôt que de croire aveuglément à un seul chiffre, il est plus sûr d'adopter l'habitude d'examiner l'éventail des hypothèses et de procéder à une validation croisée avec des indicateurs relatifs. Un modèle est le plus utile lorsqu'il est utilisé comme un outil pour structurer les questions, et non pour fournir une conclusion.